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研究

兴业:10月中资美元债收益率上行,关注地产板块波动的跨市场传导

作者:兴业研究 2021-12-02 15:18

本文来自微信公众号“兴证固收研究”,作者兴业证券分析师罗婷、黄伟平,原标题《【兴证固收.信用】关注地产债波动的跨市场传导 ——中资美元债跟踪笔记(二十九)》。 

投资要点

一、中资美元债一级市场:到期规模下降带来净融资增加

净融资规模由负转正,主权债、城投债成为发行主力。从行业分布来看,中资美元债中主权债、城投债和银行10月的发行规模位居前三。从具体行业来看,房地产行业共有4只中资美元债发行,分属于4个发行主体,规模8.53亿美元,环比有所下降。银行业发行2只中资美元债;城投平台共发行17只美元债,环比有所上升。

二、中资美元债二级市场:美国国债收益率小幅上行

10月美债收益率小幅上行,短端波动幅度增加,长端波动幅度减小。短端的1年期美国国债收益率从9月底的0.09%上行至10月底的0.15%,波动幅度较上月增加;长端10年期美国国债收益率从9月末的1.52%上行至10月末的1.55%,波动幅度较上月减小。

10月亚洲美元债市场回报率表现分化。细分等级来看,除中国总指数和高收益、韩国高收益的美元债指数回报率环比下降外,其余国家各等级回报率均环比上行,其中马来西亚投资级回报率自前月的-1.76%上行至0.35%,幅度最为显著。

三、兴证中资美元债跟踪指标

10月中资美元债收益率上行。分版块来看,10月中资美元债整体收益率指数上行3.94%,投资级债券收益率上行0.34%,高收益债券收益率上行18.65%。

高收益房地产债利差显著走阔。投资级和高收益的房地产债利差都表现走阔。其中投资级债券利差环比走阔83.80BP,房地产高收益级利差环比走阔1681.69BP。10月,房地产中资美元债利差继续大幅走阔,主要系房企违约事件的传导影响,如花样年、新力控股和当代置业等。同时,多家机构频繁下调境内房企的信用评级,10月18日,绿地控股、阳光城、佳兆业、祥生控股、中国奥园和富力地产等均遭到不同程度的下调。目前,投资者仍需持续关注个体间的分化状况,如国企/民企,以及政策的边际放松情况。

四、当月活跃券及活跃主体跟踪

市场关注热度聚集房地产。10月热度排名前30的中资美元债发行企业中房企占比四成。此外银行、零售-非必需消费品、互联网媒体、金融服务、公用设施等也是市场热度较高的行业。而从活跃券表现来看,10月中资美元债活跃券的估值收益率大多上行,其中投资级活跃个债的估值波动区间较小,高收益和无评级活跃债券的估值波动相对较大。而在各行业之中,房企债的波动幅度显著且个体分化更大。

风险提示:美国货币政策变动、国内信用风险事件以及行业政策的不确定性

报告正文

1 中资美元债一级市场:到期规模下降带来净融资增加

1、一级市场:净融资规模由负转正,主权债、城投债成为发行主力

10月中资美元债净融资由负转正。具体来看,发行量方面,10月新发行债券规模123.03亿美元,环比和同比均有所下降(前月227.68亿美元,去年同期237.42亿美元)。10月共发行48只债券,本月无永续债发行。到期量方面,10月美元债到期规模环比下降,同比上升(本月104.05亿美元,前月192.80亿美元,去年同期80.65亿美元)。净融资量方面[1],10月份净融资量(18.98亿美元)较上月(-27.37亿美元)增加,较去年同期(135.76亿美元)减少。

就评级[2]层面而言,10月发行的中资美元债中,投资级债券2只,无评级债券46只,无高收益债券。发行金额来看,高收益债券发行规模环比有所下降(本月未发行,上月10.15亿美元);投资级债券发行规模环比有所下降(本月7.00亿美元,上月41.30亿美元),无评级债券发行规模环比有所下降(本月116.03亿美元,上月176.23亿美元)。

从行业分布(BICS 2级分类)来看,中资美元债中主权债、城投债和银行10月的发行规模位居前三。具体来看,

1)发行规模中,主权债、城投债和银行位于前三,合计占比超七成。10月共有8个行业发行新券,排名靠前的是主权债(40.00亿美元)、城投债(32.76亿美元)与银行(20.50亿美元)。

2)发行只数中城投债(17只)、金融服务(12只)、工业其他(5只)位于前三,合计占比超七成,其余债券表现平平。

3)评级划分来看,除城投债(1只)、商业金融(1只)发行投资级债券,其余行业均发行无评级债券(46只)。

4)一级市场情绪来看,平均息票率水平方面,10月房地产、金融服务业中资美元债发行成本有所增加,银行业中资美元债发行成本下降;房地产中资美元债发行期限下降,银行业、金融服务行业中资美元债发行期限均上升。

注:[1]此处剔除永续债 [2] 本报告所述评级均为标普评级,下同

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2、重点行业一级市场跟踪:

2.1 房地产行业

10月共有4只房地产中资美元债发行,分属于4个发行主体,规模8.53亿美元,环比有所下降。其中粤港湾控股、海伦堡中国发行的中资美元债票面金额较高,分别为2.7722亿美元和2.7亿美元。评级方面,粤港湾控股、鑫苑置业和大发地产各发行1只NR级债券,其余债券无评级。

期限和票息方面,10月发行的4只房地产中资美元债中,发行期限普遍较短,分布在1.48-1.94年,收益率普遍较高,分布在11%-14.2%,整体来看由于负面事件影响,房企中资美元债融资向短久期倾斜,同时利率仍在较高水平。

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2.2 银行业与城投融资平台

10月,银行业发行2只中资美元债,环比有所下降;城投平台共发行17只美元债,环比有所上升。10月的2只银行美元债规模总计20.5亿美元,发行期限分别为3年和5年,债券收益率分别为1%至1.625%。10月的17只城投美元债规模总计32.76亿美元,发行期限在0.9年和5年之间,债券发行利率分布在1.35%-5.45%。此外,除东方创投Ⅱ控股有限公司评级为A+外,其他所有银行美元债和城投美元债均无评级。

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2 中资美元债二级市场:

1、市场概况:美国国债收益率小幅上行

10月美债收益率小幅上行,短端波动幅度增加,长端波动幅度减小。短端的1年期美国国债收益率从9月底的0.09%上行至10月底的0.15%,波动幅度较上月增加;长端10年期美国国债收益率从9月末的1.52%上行至10月末的1.55%,波动幅度较上月减小。

10月亚洲美元债市场回报率表现分化。细分等级来看,除中国总指数和高收益、韩国高收益的美元债指数回报率环比下降外,其余国家各等级回报率均环比上行,其中马来西亚投资级回报率自前月的-1.76%上行至0.35%,幅度最为显著。

10月,各等级中资美元债指数回报率整体处于负值区间。其中总指数、高收益中资美元债回报率分别环比下行0.51%、3.33%。

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2、兴证中资美元债跟踪指标:房地产债显著调整

10月中资美元债收益率上行。分版块来看,10月中资美元债整体收益率指数上行3.94%,投资级债券收益率上行0.34%,高收益债券收益率上行18.65%。利差方面, 10月整体中资美元债利差上行312.54BP,投资级中资美元债利差环比上升7.72BP,高收益中资美元债利差环比上升1289.58BP。

具体跟踪的三个重点行业(房地产、银行、城投)收益率均上行。具体来看,银行中资美元债收益率指数小幅上行0.11%,城投中资美元债收益率指数小幅上行0.56%,房地产中资美元债收益率指数上行15.31%。

投资级和高收益的房地产债利差都表现走阔。其中投资级债券利差环比走阔83.80BP,房地产高收益级利差环比走阔1681.69BP。10月,房地产中资美元债利差继续大幅走阔,主要系房企违约事件的传导影响,如花样年、新力控股和当代置业等。同时多家机构频繁下调境内房企的信用评级,10月18日,绿地控股、阳光城、佳兆业、祥生控股、中国奥园和富力地产等均遭到不同程度的下调。目前,投资者仍需持续关注个体间的分化状况,如国企/民企,以及政策的边际放松情况。

10月境内外利差均走阔。投资级信用利差方面,境内利差较上月环比走阔2.28BP,而境外信用利差走阔7.72BP;高收益债利差方面,境内利差较上月环比走阔2.32BP,境外信用利差较上月走阔1289.58BP。

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3、当月活跃券及活跃主体跟踪:

3.1 10月活跃的中资美元债发行主体:

编制方法:统计设计模式如下:(1)成交的统计频率为周度数值;(2)活跃个券样本需满足单周累计成交量(/成交笔数)排在当周的成交个券前列[3];(3)按发行主体归纳当月4周中,其所发债券进入活跃券观察样本的累计频次,并将这一指标作为衡量中资美元债发行主体活跃度的参考。

依据以上选取规则并根据可获取的交易规模数据统计,本月活跃度排名前30(含并列)的发行主体分布在14个行业中,房地产占比四成,是交易最活跃的行业;其次是银行、零售-非必需消费品、互联网媒体、金融服务、公用设施。个券观察下,相较上月,有12家企业新进入交易量高活跃度名单值得投资者加以关注,包括中国银行、交通银行、State Grid Overseas Investment 2013 Ltd、中国石油化工股份有限公司镇海炼化分公司、蔚来汽车、联想集团、国家开发银行、京东、花样年控股、景程有限公司、Bestgain房地产有限公司、龙湖集团。

根据可获取交易笔数,中国石油化工股份有限公司镇海炼化分公司、阿里巴巴集团控股有限公司是10月成交笔数较为活跃的中资美元债发行主体。行业层面,精炼与营销、银行和政府开发银行的交易活跃度位列前茅。环比相比较下,多家企业新进入交易笔数高活跃度名单值得投资者关注,包括Amber Circle Funding Ltd、腾讯控股、中石化资本(2013)有限公司、COSL金融 (英属维京群岛)有限公司、Three Gorges Finance I Cayman Islands Ltd、中国石油天然气集团公司香港海外资本有限公司、中国石油化工股份有限公司镇海炼化分公司、Onfem Finance Ltd、Prosus公共有限公司、南方电网国际金融BVI有限公司。

注:[3] 可得交易数据来源为Bloomberg的MOSB板块,存在统计数据缺失以及不同的数据来源披露项目存在差异可能带来的偏差

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3.2 10月高热度的中资美元债发行主体:

编制规则:(1)统计频率为周度数值;(2)进入高热度中资美元债观察样本需满足一周中Bloomberg中资美元债板块标示该债券存在热度;(3)按发行主体归纳整个1季度的12周内,这一主体所发行的中资美元债进入观察样本名单的频次,并将此作为衡量该发行主体受市场关注热度的标准。

根据以上选取规则可以看到,10月市场上的高热度中资美元债发行主体中,排在前面企业分别是佳兆业集团、花样年控股。关注度排名前15的企业有14家为房地产企业,与上月相比增加6家。除了房地产企业,银行业也是市场热度较高的中资美元债关注行业。

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3.3 10月活跃券估值变动

样本选取:跟踪观察的高活跃度样本债券(共计64只)涵盖12只高收益活跃债券,15只投资级活跃债券以及37只无评级活跃债券。 [4]

综合来看,10月中资美元债活跃券的估值收益率大多上行。其中,投资级活跃个债的估值波动区间较小,高收益和无评级活跃债券的估值波动相对较大。而在各行业之中,房企债的波动幅度显著且个体分化更大。

1)10月活跃的高收益中资美元债估值收益率均有所上升。分行业来看,地产活跃券估值收益率表现分化,其中“时代中国控股(代码: AZ5751849)”是估值收益率波动上行最大的地产活跃券,月度整体上行13534.65BP;“阳光开曼有限公司(代码:BM2463495)”次之,上行11455.30BP。非房地产行业中,“中铝国际香港有限公司(代码:ZQ5366831)”估值收益率月度整体下行298.36BP;“招商银行(代码:AP6546919)”估值收益率月度整体上行377.43BP。

2)投资级的活跃中资美元债,10月估值收益率有超六成上行,波动区间相对较小。其中投资级的地产债券估值收益率整体上行,调整幅度为28.39BP。非房地产板块中,超六成债券估值收益率上行,其中“工银国际租赁财务有限公司(代码:AS5539240)”上行幅度最大,达380.99BP。

3)无评级中资美元债,10月估值收益率超九成上行。分行业来看,无评级的房地产债券估值收益率全部上行,其中“佳兆业集团(代码:AZ6748596)”上行幅度最大,为6311.22BP;“融信中国(代码:ZQ8759164)”次之,为4275.87BP;非房地产行业的无评级活跃券中,估值收益率超九成表现上行,其中上行幅度最大的为“创兴银行(代码:AZ4598639)”,为28.98BP。

注:[4] 样本债券根据活跃主体表现情况更新至2021年第二季度

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风险提示:美国货币政策、国内信用风险事件以及行业政策的不确定性

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