惠誉：确认宁德时代(300750.SZ)“BBB+”长期发行人评级，展望“稳定”

久期财经讯，8月31日，惠誉确认中国电动车(EV)电池生产商宁德时代新能源科技股份有限公司(Contemporary Amperex Technology Co. Ltd.，300750.SZ，简称“宁德时代”)的长期发行人违约评级(IDR)和高级无抵押评级为“BBB+”。展望“稳定”。

宁德时代的评级反映了该公司在锂离子电池制造领域的强势全球地位、强劲的增长前景、稳健的营运现金流和流动性，以及稳健的净现金状况。

宁德时代正在中国和国际市场扩张，以应对全球对其电池和储能产品的需求激增。所需的产能扩张可能会限制其自由现金流(FCF)的生成，但惠誉相信，该公司拥有稳健的流动性和强大的资本市场准入能力。宁德时代的巨额资本支出计划可能会削弱其净现金头寸，但该公司积压的订单数量强劲，这为投资回报提供了可见度。该公司还可以通过股权为其扩张和改善资本结构融资，包括该公司在2021年8月宣布的580亿元人民币的配股计划。

关键评级驱动因素

占据市场领先地位：惠誉认为，凭借强劲的增长前景、高技术壁垒和多样化的客户组合，宁德时代在全球电动汽车电池生产方面处于并将保持有利地位。该公司在2021年上半年的电动车电池装机量达到了34.1千兆瓦时(GWh)，占全球总量的30%。该公司在中国大型电动车市场的份额为50%，占全球的一半，这支撑了其强大的市场地位。

惠誉预计，由于国内外汽车原始设备制造商(OEM)的大量订单积压，宁德时代的收入在2021-2024年将以39%的复合年增长率(CAGR)增长，从而实现行业增长。

行业增长迅速：惠誉预计到2025年，全球电动汽车电池装机量将以42%的复合年增长率增长，中国的电动汽车普及率以及相应的中国电动汽车电池市场将以43%的复合年增长率增长至400GWh。这将占全球出货量的一半左右。更长期的电池需求可能是由可再生电力和新兴应用(例如，减少航运和航空工业的碳排放)的并网和离网储能提供动力。

高原材料成本限制了利润率：由于原材料成本高和价格压力大，惠誉预计宁德时代的营运EBITDA将保持在18%-19%。该公司报告称，2021年上半年营运EBITDA利润率为19.5%(2020年:22.5%)，电动汽车电池需求的激增推高了原材料价格。然而，由于需求上升，宁德时代等电池供应商面临的OEM定价压力有限。宁德时代还在价值链上投资，以确保原材料的安全以及与客户的直接沟通。

可观的资本支出：惠誉预计宁德时代将有可观的资本支出，以满足不断飙升的终端市场需求;该公司在上半年的投资超过200亿元人民币，密集率为46%(2020年：26%)，到2025年，其预算产能超过500GWh，包括其在中国和海外的工厂。因此，惠誉预计其2021-2024年的年度资本支出为200-450亿元人民币。

自由现金流赤字，强劲的资产负债表：惠誉预计其自由现金流(FCF)将呈现中性或负值，而宁德时代的资产负债表缓冲将帮助其保持适度的杠杆。该公司在2021年上半年持有340亿元人民币的净现金头寸。这可能会受到其大型资本支出计划的影响，因为产能提升将需要长达两年的时间才能投产，但FFO净杠杆率应保持在0.5倍的适度水平。该公司计划为其137GWh电池产能扩张进行580亿元人民币的配股。这将有助于维持其净现金头寸，但惠誉认为，即使不配售，其杠杆率仍将低于1倍。

营运资本流入：惠誉预计其短期营运资金流入将来自高额的客户预付金，但随着公司规模的扩大，这将在2022-2024年逆转为流出;惠誉计算出2021年上半年的营运资本流入为140亿元人民币(2020年：50亿元人民币流入)，而报告的营运现金流入为260亿元人民币。随着全球产能上升和预付款下降，流出可能是由于竞争加剧造成的，但与整体运营现金流相比，资金流出规模应较小。

多元化的客户组合：宁德时代的技术优势和产能能力使其能够与中国和外国主要汽车制造商签订大量供应合同。它在德国的投资可能有助于它从一个占主导地位的地区参与者转变为全球供应商。然而，该公司面临来自国际和国内同行的竞争，包括OEM支持的供应商，这些供应商也在扩大产能。这可能会促使宁德时代增加本地产量，加速海外产能建设的资本支出。

评级推导摘要

作为全球锂离子电池生产的领军企业之一，宁德时代拥有强大的竞争优势。惠誉预计，电动汽车和储能应用的全球电池需求将大幅上升，而专注于传统汽车动力总成和传动总成技术的博格华纳公司 (BorgWarner Inc.，BBB+/稳定) 等传统汽车供应商的发展前景则不太乐观。

按EBITDA计算，宁德时代的规模正在增长，将可与一些大型的受评汽车供应商相匹敌，如米其林 (Compagnie Generale des Etablissements Michelin ，A-/稳定)，但是宁德时代业务的地域多元化程度较低，亦较少涉及售后市场。但是，宁德时代的杠杆率显著低于安波福(Aptiv PLC，BBB/稳定)和博格华纳等'BBB' 评级的全球汽车供应商同业。

与潍柴动力股份有限公司(Weichai Power Co., Ltd.，简称“潍柴动力”，02338.HK,000338.SZ，BBB+/稳定) 等中资工业企业相比，宁德时代具有较强的技术领先优势、市场地位和增长前景，财务状况可与评级为“A-”的同行媲美。

关键评级假设

本发行人评级研究中惠誉的关键评级假设包括：

- 2021年至2024年间营收复合平均年增长率为 39%

- 2021年至2024年间 EBITDA 利润率介于18%-19%之间

- 2021年至2024年间每年平均资本支出为200 - 460亿元人民币

- 2021年至2024年间派息率在10%-15%之间

- 年对外投资50亿- 150亿元人民币

评级敏感性

可能单独或共同导致惠誉采取正面评级行动/上调评级的因素包括：

-在中国电动汽车市场大幅提高渗透率的前题下保持其市场领先地位，或在运营规模显著扩大的同时维持正向自由现金流或实现一定规模的全球业务多元化

可能单独或共同导致惠誉采取负面评级行动/下调评级的因素包括：

- FFO净杠杆率持续在1.0倍以上

-中国市场份额持续大幅下滑

-全球汽车制造商订单积压量下降

-全球产量意外下降

流动性和债务结构

市场准入能力强:宁德时代流动性充裕，无限制现金余额670亿元人民币，理财产品22亿元人民币。这些资金足以偿还2021年6月底的94亿元人民币短期债务。宁德时代保持着从银行合作伙伴和资本市场获得资金的强大渠道。为支持业务扩张，该公司在2020年发行了197亿元人民币的股权和15亿美元的离岸债券，并计划在2021年下半年进一步发行582亿元人民币的股票。

发行人简介

宁德时代是一家中国电池制造商，在国内外市场处于领先地位。该公司的业务范围包括锂离子电池、储能系统的制造和锂电池材料的销售。