房企偿债“压力山大”，3月发行规模环比跌超三分之二，美元债不香了吗？

久期财经讯，4月14日，近期，受COVID-19大流行、油价下跌等因素的影响，市场纷纷抛售各类资产，中资美元债价格大跌。作为美元债发行主力军，中国房企面临着上行的境外融资成本和融资难度。

根据《3月中资离岸债发行规模同比增长21%，地产债环比跌69%静待市场回暖》中的数据显示，上个月的中资地产美元债发行量明显减少，仅有11家房企发行离岸债，总发行规模为22.55亿美元，环比下跌69%。而1月份的历史高点为183.38亿美元，2月份的发行规模为73.51亿美元。

据统计，2020年中资地产美元债到期金额合计309.04亿美元。在接下来的4-12月期间，11月地产美元债到期的规模最大，为38.65亿美元。由于国内房地产政策没有放松的趋势，美元债一级市场几近停摆，分析师认为部分房企今年面临着较大的还款压力。

数据来源：久期财经

房企偿债压力加大

工银国际驻香港的研究副主管Angus To称，对于一些依赖美元融资的高收益中资房企来说，几乎消失的流动性、信用利差的快速走扩以及由于美元上涨带来的汇率损失，这些都是不利因素，“对这些公司来说，融资窗口已基本关闭。”国际金融市场的动荡，可能导致这些房企偿债压力加大。

根据本网站数据显示，2020年中资地产美元债到期规模较大的房企有：绿地控股集团(12.8亿美元)、融创中国(01918.HK)(11.5亿美元)、佳兆业集团(01638.HK)(10.62亿美元)、泛海控股(000046.SZ)(10亿美元)、时代中国控股(01233.HK)(9.55亿美元)、碧桂园(02007.HK)(9亿美元)等。

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其中，佳兆业集团与碧桂园一季度美元债发行金额已超过全年到期金额，融创中国一季度发行占全年到期的43.48%，这三家房企后续净融资压力相对缓和。而绿地控股集团、泛海控股、时代中国控股一季度发行占全年到期的23.43%、0%、0%，后续净融资缺口为9.80、10.0、9.55亿美元，还存在一定的融资压力。

由于部分房企对美元债发债融资渠道严重依赖，导致部分投资者对这部分地产公司的流动性产生担忧。据中金公司统计数据显示，存量美元债占总债务比例逾50%的发行人包括建业地产(00832.HK)、禹洲地产(01628.HK)、当代置业(01107.HK)、大发地产(06111.HK)、弘阳地产(01996.HK)、金轮天地控股(01232.HK)、佳兆业集团、景瑞控股(01862.HK)等。

分析师认为，规模较小、实力较弱的房企面临的融资压力将会增加，但离岸市场违约率激增的可能性不太大。因为2019年以来地产美元债因其高收益而广受机构投资者欢迎，发行规模不断扩大，发行对到期的滚动融资覆盖倍数保持在2倍附近。同时，大多数地产美元债的发行人都是拥有多元化融资渠道的大中型企业，而且许多房企已经在1月份发行了离岸债，为债务再融资提前布局。

但同时，分析师也提出，由于海外疫情拐点尚未出现，未来形势发展难以估计。鉴于美元流动性快速收缩和本轮大规模抛售对中资机构投资人产生了较大的负面影响的情况下，在关注高收益地产美元债的同时，不建议过度资质下沉，在个券的选择上，还需要综合考察房企的基本面、债务到期压力和抗风险能力等各方面因素。

久期财经关注到，由于流动性压力骤增，多家房企接连被下调评级。其中，亿达中国(03639.HK)、泛海控股(000046.SZ)和阳光100中国(02608.HK)的评级被下调至“CCC+”及以下，前两者的评级随后被撤销。

亿达中国

亿达中国2019年度业绩报告显示，该集团年度内已确认收入为人民币60.77亿元(单位下同)，较2018年同期减少17.4%。拥有银行及其他借款约为150.16亿元，净负债比率约为103.5%。从到期时间来看，有138.69亿元借款将于一年内到期，占比92.36%。同时，亿达中国拥有现金及银行结余约为20.39亿元(包括受限制现金10.06亿元)，远远无法覆盖近139亿元的短期债务。

标普估计，在偿还2020年4月到期的5300万美元原票据、2200万美元作为交换要约的现金对价以及750万美元的应计利息后，亿达中国将只有6亿元人民币的现金余额，不足以支付其未来到期的两笔在岸公司债券。该公司8亿元人民币的在岸公司债券(“15亿达01”)将于2020年9月到期，另外还有6.25亿元人民币债券(“16亿达01”)将于2021年3月到期。

为了避免违约，亿达中国在2月份进行了一次美元票据的交换要约，被评级公司视为折价交易(distressed exchange)。久期财经在《亿达中国(03639.HK)“撞招”广汇集团，为何交换要约结果大不同?》中进行了详细的分析。

值得注意的是，亿达中国的融资渠道有限。惠誉在一份评级报告中表示，自2019年4月以来，亿达中国的融资渠道已经恶化，这从一些国内金融机构拒绝发放新的抵押贷款和拒绝信用额度的提取可见一斑。

评级情况

来源：久期财经

据了解，亿达中国的存量美元债YIDCHL 10 03/27/22发行规模2.24899亿美元，息票率10%，到期日为2022年3月27日，ISIN：XS2130508000。

泛海控股

根据泛海控股财务报告，截至2019年9月末，公司负债总额约为1479.68亿元，合并财务报表口径的资产负债率为 81.27%，短期借款为169.79亿元，一年内到期的非流动负债141.34亿元，短期有息负债总计311.13亿元，净负债率高达279.74%。

有数据显示，泛海控股及控股股东中国泛海控股集团在境内有约257亿元人民币存续债券，境外还有折合10亿美元左右的债券，其中年内境内外合计有折合人民币约217亿元的债券面临到期或者回售压力。

惠誉表示，截至2019年底，泛海控股持有可用现金约20亿元人民币，不足以覆盖其441亿元人民币的巨额短期债务。在302亿元的短期银行和信托贷款中，有256亿元是以土地、房地产项目和金融机构股份为抵押的。

泛海控股在今年内将面临数百亿元债务集中到期的压力，其中大约有20亿美元的债务即将到期或可赎回，该公司还有2.8亿美元高级无抵押票据于2020年4月30日回售，以及4亿美元高级无抵押票据于2020年7月份到期。

据了解，该公司预计将通过出售房地产和资产、政府对一级土地开发的补偿、战略投资者的注资、金融机构的分红和新的银行贷款等方式筹集至少280亿元人民币。但是，由于当前金融市场的不稳定，上述融资渠道的执行风险很高。

澳新银行信用研究主管Owen Gallimore称，泛海控股或是亚洲高收益美元债市场上遭遇再融资困难的一个典型。

评级情况

来源：久期财经

久期财经数据显示，泛海控股2021年到期的美元票据FANHAI 14 1/2 05/23/21，规模2.8亿美元，息票率14.5%，ISIN：XS1995111736。截至发稿，该票据的价格为91.050美分，收益率为24.148%。

数据来源：久期财经

阳光100中国

根据阳光100中国财务报告，截至2019年12月31日，该集团实现收入约人民币82.89亿元(单位下同)，同比增长9.4%。该集团贷款和借款总额为250.54亿元，净负债率为179.2%。

同时，阳光100中国拥有现金及现金等价物约24.39亿元，较去年同期减少1.50亿元。这不足以覆盖近106亿元的短期借款，其中包括4亿美元的高级票据和10亿元人民币的在岸债券，均将于2020年9月到期。其余70亿元短期债务为银行、金融机构和第三方贷款，其中67亿元由公司财产或银行存款作为担保和质押。

惠誉在一份评级报告中表示，阳光100中国的可用现金/短期债务比率从2017年的57%、2018年的38%进一步恶化至2019年的34%，在2020年和2021年债务到期高度集中的情况下，流动性空间很小。惠誉认为，阳光100中国将在2021年继续面临流动性紧张和再融资风险高的局面，年内将有25亿元人民币的在岸公司债券和44亿元人民币的等值离岸债务到期。

评级情况

来源：久期财经

久期财经数据显示，阳光100中国的美元票据SUNCHN 8 1/2 09/27/20，发行规模为4亿美元，息票率8.5%，ISIN：XS1690385460。截至发稿，该票据的价格为89.633美分，收益率为35.168%。

数据来源：久期财经

拓宽融资渠道

虽然从2月下旬以来，国内多地疫情得到有效控制，房地产行业陆续开工复工、线下售楼处恢复开放，房企销售业绩有所回升。但总体来看，一季度的房企销售业绩仍遭受了巨大冲击。

亿翰智库数据显示，2020年1-3月，TOP100房企实现销售额1.70万亿元，同比下降21.2%(2020年前2月为下降25.1%);实现销售面积1.28亿平方米，同比下降19.1%(2020年前2月为下降23.8%)。销售额TOP100房企2020年前3月累计销售金额降幅有所收窄，销售金额同比下降21.2%，3月单月同比下降16.0%。

疫情的爆发以及随之而来的美元流动性紧张，也引发了亚洲债券收益率的飙升，中资企业在境外发行债券亦面临着过高的外汇和交易成本。对一些依赖美元融资的房企而言，目前的境外发债空间十分有限。

天风国际副行政总裁邹传接受媒体采访时表示，未来两个月中资美元债市场很难有新发行，这将增加境外负债占比较高、境内融资不便的企业的财务压力，如果境内外流动性没有打通，一些中资美元债技术性违约的可能性将增大。

摩根大通债务资本市场中国主管谢桐则预计，今年将有更多发行人选择境内融资，目前已看到资质好的大型发行人寻求银行贷款。同时，谢桐建议公司拉长债务结构，在合理杠杆水平之内多储备一些期限更长的资金，主动增加手中现金。

在境外融资困难之际，面临债务到期潮的房企越来越多地转向境内市场筹集资金。据了解，3月中下旬以来，随着境内债券利率下行、审批发行加速，房企们纷纷转向境内发债，其中4月第一周的融资规模超过200亿元。

流动性紧张的泛海控股早在今年1月便发行了境内公司债券“20泛控01”，发行总额12亿元人民币，票面利率7.50%，债券期限3年。2月，该公司发行了3年期的“20泛控02”，规模4亿元人民币，票面利率为7.50%。本月8日，泛海控股再发公告称，拟注册发行不超过53亿元人民币的中期票据，发行期限不超过5年。泛海控股表示，本次发行中期票据，有助于进一步改善公司的债务融资结构、降低公司的债务融资成本，提高公司的综合实力和抗风险能力，满足公司生产经营的资金需求。

分析师认为，由于地产销售一度处于停滞状态，导致一季度房企资金来源受到严重抑制，资金链承受巨大压力。同时，由于1月下旬至2月暂停开工，许多地产项目工程进度落后，对地产公司的库存产生考验。叠加境外融资成本上涨，将限制部分房企发行新债，或者对发债企业造成过重的财务负担。有息债务占比过高，摊薄企业利润，如果不能有效控制融资成本，将对房企降低杠杆产生严重负面影响。

标普认为，拓展融资渠道并将融资成本控制在能够承受的水平是企业保持信用稳定性的关键因素之一。因此，对于一些业绩下滑比较明显、短期偿债压力较大、流动性紧张的房企，需重点关注其信用风险。